นักลงทุนที่รักความปลอดภัยแต่อยากได้ผลตอบแทนที่ดีมักจะมองหากองทุนอสังหาริมทรัพย์ เหตุผลก็คือ กองทุนอสังหาริมทรัพย์นั้นเป็นเจ้าของหรือถือสิทธิ์การเช่าระยะยาวในอสังหาริมทรัพย์ที่มักจะมีรายได้อยู่แล้ว รายได้ที่ได้ก็มักเป็นรายได้ที่ค่อนข้างจะ“แน่นอน”เพราะมักเป็นรายได้ค่าเช่า“ระยะยาว”ลูกค้าที่มาเช่าก็มักจะ“อยู่ยาว”และที่สำคัญ กำไรที่อสังหาริมทรัพย์ทำได้นั้นจะส่งต่อให้กับผู้ถือหน่วยลงทุนโดยไม่ต้องเสียภาษี คิดแล้วเป็นผลตอบแทนปีละประมาณ 7-8% หรือมากกว่านั้น และนี่เป็นผลตอบแทนในปีแรกๆเท่านั้น อนาคตค่าเช่าอาจจะปรับเพิ่มขึ้นและผลตอบแทนก็อาจจะสูงขึ้น ฟังดูแล้วมีแต่เรื่องดีๆ ความเสี่ยงในการลงทุนต่ำกว่าหุ้นมากขณะที่ผลตอบแทนดูเหมือนจะพอๆกัน แต่ผมเองก็ยังมีข้อที่ยังไม่ค่อยแน่ใจตามประสา Value Investor ที่ไม่ยอมเชื่ออะไรง่ายๆ และต้องระมัดระวัง โดยเฉพาะกับอะไรที่“ดีเกินไป”ข้อสังเกตและความคิดของผมก็คือ
หนึ่ง ถ้ามันดีมากจริงๆ เจ้าของอสังหาริมทรัพย์ทำไมเอาทรัพย์สินมาขายให้กองทุน เก็บเอาไว้“กินเอง”ไม่ดีกว่าหรืออย่างไรก็ตาม ข้อนี้ก็มีข้อโต้เถียงได้ว่า เจ้าของอาจจะต้องการเงินเพื่อเอาไปพัฒนาอสังหาริมทรัพย์โครงการใหม่และไม่อยากจะกู้เงินมากเกินไป นอกจากนั้นการขายเข้ากองทุนทำให้ไม่ต้องเสียภาษีนิติบุคคลซึ่งทำให้โครงการมีมูลค่าเพิ่มขึ้นเหนือสิ่งอื่นใด เจ้าของก็มักจะยังตามไปถือหน่วยลงทุนประมาณ 30% ซึ่งเป็นการแสดงให้เห็นว่ากองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์นั้นเป็นการลงทุนที่ดีจริง และที่เขาขายนั้นก็เพราะต้องการสิทธิประโยชน์ด้านภาษีและเรื่องของการระดมเงินเป็นหลักไม่ใช่การขายเพื่อทำกำไรกับคนที่เข้ามาถือหน่วยลงทุน ในความเห็นของผม ผมคิดว่าข้อโต้เถียงนั้นก็มีเหตุผล อย่างไรก็ตามมันก็อาจจะมีหลายโครงการเช่นกันที่เจ้าของโครงการนั้นขายโครงการในราคาที่สูงเกินกว่าที่ควรเป็นให้กับคนถือหน่วยลงทุนโดยวิธีการที่ซับซ้อนและผู้บริหารกองทุนก็“ตามไม่ทัน”
สอง เจ้าของโครงการนั้นหลังจากที่ขายโครงการเข้ากองทุนแล้วเขาก็ยังเป็นผู้จัดการทรัพย์สินนั้นอยู่โดยมีสัญญาผูกพันยาวนาน หลายๆโครงการเจ้าของโครงการก็เป็นผู้เช่าหลักเอง ดังนั้นมันก็มีสิ่งที่เรียกว่า Conflict of Interest หรือผลประโยชน์ทับซ้อนหรือขัดแย้งกัน นั่นคือในฐานะที่เป็นผู้บริหารเขาควรที่จะเรียกค่าเช่าให้สูงเพื่อให้กองทุนมีกำไรมาก แต่ในฐานะผู้เช่า เขาก็ต้องการเช่าในราคาที่ต่ำ โดยธรรมชาติเขาก็จะต้องดูว่าผลประโยชน์ทางไหนจะมากกว่า โดยทั่วไปผมคิดว่าผลประโยชน์ในแง่ของการเป็นผู้เช่าจะสูงกว่าผลประโยชน์ที่เป็นเจ้าของหน่วยลงทุนเพียง 30% ดังนั้น ความเสี่ยงของผู้ถือหน่วยลงทุนก็คือ หลังจากที่สัญญาเช่ารอบแรกที่มักจะต้อง“ยุติธรรม”กับกองทุนหมดลงการต่อสัญญาใหม่นั้นผมก็ไม่ใคร่แน่ใจว่าทุกอย่างยังเหมือนเดิมหรือไม่
สาม สัญญาเช่ารอบแรกตอนขายโครงการให้กับกองทุนนั้นเจ้าของโครงการก็มักจะต้องทำให้มันดูดีมาก เช่น มีคนเช่าค่อนข้างเต็ม รายได้จากค่าเช่าค่อนข้างดี ซึ่งจะทำให้ผู้ถือหน่วยลงทุนได้ผลตอบแทนถึง 7-8% ขึ้นไป และถ้าโครงการทำไม่ได้ในปีแรกๆ บ่อยครั้งเจ้าของโครงการยังมีการ“รับประกันรายได้ขั้นต่ำ”จำนวนหนึ่งเพื่อที่จะทำให้ผู้ถือหน่วยลงทุนมั่นใจ อย่างน้อยเป็นระยะเวลา 2-3 ปีว่าจะได้ผลตอบแทนอยู่บ้างถ้าโครงการทำรายได้ไม่เป็นไปตามที่คาด ด้วยเหตุนี้นักลงทุนที่มักไม่มองอะไรไกลๆก็จะสบายใจและยอมควักเงินซื้อหน่วยลงทุนนั้นในราคาที่อาจจะสูงเกินไป
สี่ กองทุนอสังหาริมทรัพย์จำนวนไม่น้อยเป็นสัญญาเช่าระยะยาวหรือที่เรียกว่าเป็นการ“เซ้ง”ในช่วงที่สัญญายังอยู่ผลตอบแทนก็มักจะค่อนข้างดี แต่เมื่อหมดสัญญาเซ้งซึ่งอาจจะอีก 15-20 ปี ทรัพย์สินนั้นก็จะต้องตกเป็นของเจ้าของที่ดินเดิม มูลค่าของกองทุนอสังหาริมทรัพย์ก็หมดลงหรือเหลือน้อยมาก และแม้ว่าจะมีคำปลอบใจว่าอาจจะต่อสัญญาได้ แต่การต่อสัญญานั้นก็คงต้องจ่ายค่าเซ้งใหม่ซึ่งจะเป็นเงินมหาศาล ดังนั้นการได้ต่อสัญญาจึงมีความหมายน้อยมาก ความเสี่ยงเรื่องนี้ก็เช่นกัน เป็นเรื่องที่ยังอยู่ไกล ดังนั้นนักลงทุนหลายคนก็มักจะไม่ค่อยสนใจ แต่สำหรับ Value Investor แล้ว เราสนใจเพราะที่ดินนั้น ถ้าเป็นของเราหรือของกองทุน ยิ่งเวลาผ่านไปมูลค่ากลับมากขึ้น แต่ถ้าเป็นสัญญาเซ้งยิ่งนานมูลค่าหรือราคากลับลดลงจนเป็นศูนย์เมื่อหมดสัญญา
ห้า ในช่วงที่มีการขายโครงการเข้ากองทุนนั้น หลายๆโครงการเป็นโครงการที่ค่อนข้างใหม่ ดังนั้นความจำเป็นที่จะต้องซ่อมแซมตัวอาคารและโครงสร้างต่างๆนั้นจะมีน้อยมาก นั่นทำให้กำไรของโครงการหรือกองทุนจะมีมากกว่าปกติ และดังนั้นราคาโครงการก็สามารถตั้งไว้สูงได้โดยที่ทำให้ผู้ซื้อหน่วยลงทุนยังได้ผลตอบแทนปีละ 7-8% แต่กำไรนี้จะยั่งยืนหรือไม่ก็ยังไม่แน่ใจหากว่าในเวลาต่อมาโครงการจะต้องเริ่มมีการตบแต่งหรือซ่อมแซมอาคารใหม่ อย่างไรก็ตาม ก็มีข้อโต้แย้งว่า เมื่อเวลาผ่านไปค่าเช่าก็อาจจะเพิ่มขึ้น ดังนั้นกำไรก็จะยังคงเดิมหรือเพิ่มขึ้นได้ ประเด็นนี้เรายังไม่ทราบ เพราะกองทุนอสังหาริมทรัพย์ทั้งหมดยังค่อนข้างใหม่ เวลาเท่านั้นที่จะบอก
หก ความเสี่ยงทางด้านการตลาด นั่นคือ จำนวนคนเช่าและราคาค่าเช่านั้นแม้ว่าบางโครงการเช่น โครงการห้างสรรพสินค้าที่มีชื่อเสียงอาจจะมีความเสี่ยงน้อย แต่หลายๆโครงการก็ต้องถือว่ามีความเสี่ยงพอสมควรทีเดียว ประเด็นก็คือ โครงการที่เขาจะนำมาขายเข้ากองทุนนั้น เขาก็จะต้องเอาโครงการหรือทรัพย์สินที่มีคนเช่าเต็มหรือค่อนข้างเต็มและได้ค่าเช่าค่อนข้างจะดีอยู่แล้วมาขายซึ่งจะทำให้เขาขายได้ในราคาที่ดี แต่ใครจะไปรู้ว่าอนาคตนั้นจะดีต่อไปหรือไม่โดยเฉพาะเมื่อสัญญาเช่าหมดลง เหนือสิ่งอื่นใด นี่ก็อาจจะคล้ายๆกับหุ้น IPO หรือหุ้นเข้าตลาดใหม่ๆ ที่เจ้าของ“แต่งตัว”หรือทำให้กำไรของบริษัทดูดีผิดปกติเพื่อจะได้นำมาขายให้คนอื่นในราคาที่สูงเกินพื้นฐานเหมือนกัน ดังนั้น ก่อนที่จะซื้อกองทุนอสังหาริมทรัพย์ ต้องดูให้แน่ใจว่าอนาคตของทรัพย์สินจะหาคนเช่าได้แน่นอนในราคาที่ไม่ลดลง
สุดท้ายก็คือความเสี่ยงอื่นๆ โดยเฉพาะที่เกี่ยวกับสิทธิในทรัพย์สิน ว่าจะมีโอกาสที่ทรัพย์สินจะถูกรอนสิทธิหรือไม่รวมถึงการแข่งขันทางธุรกิจจากโครงการอื่นๆ ที่อาจจะเกิดขึ้นได้ในอนาคตและถ้ามีจะกระทบกับทรัพย์สินของกองทุนอย่างรุนแรงได้ เหล่านี้เป็นตัวอย่างที่ผมพอจะนึกออก แต่ที่จริงแล้วยังอาจจะมีอะไรต่างๆที่เรายังนึกไม่ถึง อย่าลืมว่ากองทุนอสังหาริมทรัพย์นั้นเป็นเรื่องที่ยังค่อนข้างใหม่ ดังนั้นความเสี่ยงจึงมากกว่าหลักทรัพย์อย่างอื่น ข้อสรุปของผมก็คือ ถ้าจะซื้อ เราควรซื้อกองทุนอสังหาที่เราเข้าใจธุรกิจของโครงการจริงๆ และถ้าจะให้ดีเป็นเจ้าของทั้งที่ดินและสิ่งปลูกสร้างเอง ไม่ใช่สัญญาเช่าระยะยาว
ไม่มีความคิดเห็น:
แสดงความคิดเห็น